2025年8月20日，香港联交所的一则公告为中国恒大集团16年的上市历程画上了句号。公告明确，自8月25日上午9时起，中国恒大的上市地位将被正式取消。

这个曾经市值高达3700亿港元的地产巨头，最终以0.163港元的股价、21.5亿港元的市值黯然离场。

在广东一家涂料企业的办公室里，财务总监林先生（化名）盯着电脑屏幕上恒大退市的新闻，重重叹了口气。“我们那八千万货款，恐怕真的要打水漂了。”还有一家被恒大以房抵债“二次欺骗”的供应商，一家被骗了1亿押金现在陷入现金流困境上市涂企。

而从港股明星到退市弃子，恒大的坠落轨迹背后，是一场牵涉万亿债务、无数家庭和供应商的资本迷局。

退市倒计时：监管红线与内部溃烂

香港联交所的退市裁决并非突如其来。早在8月12日，中国恒大就已收到联交所信函，告知其因未能满足任何复牌指引要求，且股份暂停买卖未在7月28日前恢复，上市地位将被取消。

更值得注意的是，恒大在公告中坦言 "无意申请复核"，这意味着公司管理层已放弃最后的挣扎。

“这标志着联交所对长期停牌公司的零容忍态度。”香港某券商分析师指出，2018 年至 2025年6月底，香港主板已有167家公司被强制除牌，“市场出清机制正在发挥作用”。但对于恒大而言，退市仅是其危机的冰山一角。

根据联交所公告，在取消上市地位前，清盘人将向持份者提供一份报告，概述2024 年1月29日至2025年7月31日期间的清盘进度。

这份报告可能揭示的内容令人心惊。截至2025年8月，恒大地产集团现存580余条被执行人信息，被执行总金额超648亿元。仅8月18日当天，就新增8则被执行人信息，执行标的合计超过50.1亿元。

而据清盘前披露的数据，恒大集团整体债务规模高达2.39万亿元，涉及未决诉讼案件 2053件，标的金额累计约4900.69亿元。

债务危机的背后是管理层的严重失责。2023年9月，恒大董事会主席许家印因涉嫌违法犯罪被依法采取强制措施。次年5月，中国证监会对许家印处以顶格罚款4700万元，并采取终身证券市场禁入措施。

这位曾经的中国首富，如今面临的不仅是资本市场的禁令，还有法律的严惩。

更具讽刺意味的是被称为 "许家印最信任的男人" 的夏海钧。作为恒大前董事局副主席、总裁，夏海钧曾常年占据房企高管薪酬榜榜首，2020年和2021年薪酬分别高达 2.04亿元和2.02亿元。但他最终因组织安排编制虚假财务报告，被证监会给予警告，合计罚款1500万元，并被采取终身证券市场禁入措施。

监管文件显示，夏海钧主导的财务造假行为直接导致恒大2019年、2020年年度报告存在虚假记载，公司债券发行构成欺诈发行。

“高管薪酬与公司业绩严重背离，治理结构形同虚设。”上海易居房地产研究院副院长严跃进评价道，“恒大退市本质上是企业治理长期失效的必然结果。”

债务迷宫：从重组幻想到供应商困局

恒大的债务危机并非一夜形成。2021年末，公司首次发生境外债务违约，拉开了危机的序幕。

2023年，恒大曾发布境外债务重组方案，预计未来三年需要新增2500亿元至3000 亿元融资，但这一方案最终沦为泡影。

香港高等法院在2024年1月的清盘裁决中指出，恒大债务重组方案 “欠缺进展”，公司已明显资不抵债。

熟悉跨境重组的资深会计师分析：“恒大境外债务结构复杂，在预计亏损极高的情况下，兼顾集团运营与债务重组本身就十分艰难。”

更致命的是，恒大地产被中国证监会立案调查、实控人被采取强制措施等因素，使得重组所需的法定条件难以满足。

债务重组的失败让供应商成为直接受害者。三棵树的遭遇堪称典型。2021年6月，三棵树子公司持有的恒大体系内公司出具的38份商业承兑汇票（票面金额 1.82 亿元）被拒付。经协商，恒大方面提出以深圳永恒置业有限公司名下49套商品房抵偿债务。

按照协议，三棵树需支付“工抵房意向保证金”20万元。随后双方签订49份《深圳市房地产认购书》及《补充协议》，约定5日内签订正式买卖合同。三棵树又按约支付了购房定金288万元和购房差价款约78万元。然而，恒大方面不仅拒不办理网签备案手续，未退还20万元保证金，反而从2022年6月起将这49套房子陆续另行出售。

“这是典型的二次欺骗。”三棵树代理律师指出，恒大在明知无履约能力的情况下，通过签订抵债协议骗取额外资金，随后恶意转卖抵债房产，主观欺诈意图明显。2024年3月，三棵树向深圳市中级人民法院提起诉讼，索赔金额约1.9亿元。

截至2024年3月，三棵树近12个月内涉及的诉讼、仲裁事项已达430起，涉案金额累计约3.5亿元，占公司最近一期经审计归属于母公司股东净资产的15.56%。

而三棵树只是众多受害者之一。另一家涂料上市企业亚士创能的境遇同样令人唏嘘。虽然具体细节尚未完全披露，但市场消息显示，亚士创能向恒大支付的工程保证金遭遇拖欠，涉及金额不菲。在恒大债务危机爆发后，亚士创能股价持续低迷，2025年 8月21日收盘价仅为6.12元，总市值26.23亿元，较历史高位已大幅缩水。

供应商的困境只是冰山一角。数据显示，恒大地产涉及未能清偿的到期债务累计约 3163.91亿元，逾期商票累计约2055.37亿元。这些数字背后，是无数上下游企业的资金链紧张和经营困难。

治理塌陷：高薪与巨亏的悖论

恒大的崩塌与其治理结构的全面失效密不可分。夏海钧的案例极具代表性——这位年薪超2亿元的高管，同时主导了财务造假行为，这种“高薪-造假-巨亏”的悖论折射出公司内部监督机制的完全失灵。

监管调查显示，夏海钧在任期间，恒大地产通过虚构收入、少计成本等方式粉饰财务报表，导致2019年、2020年年度报告存在重大虚假记载。在公司债券发行过程中，这些虚假财务数据被用于欺诈发行，严重损害了投资者利益。

2024年9月，深圳证券交易所再对夏海钧作出纪律处分，公开认定其终身不适合担任债券发行人董事、监事、高级管理人员。

这种治理失效直接反映在经营业绩上。从2017年市值巅峰到2025年退市，恒大的资产规模和盈利能力经历了断崖式下跌。更严重的是，公司风险已通过供应链、金融系统向社会蔓延。

截至2025年8月，恒大地产不仅有648亿元被执行金额，还涉及多条限制消费令、失信被执行人及终本案件信息。

在房地产主业上，“保交楼”承诺与实际进展严重脱节。尽管恒大方面曾表示 “集团仍将努力尽一切可能保障境内业务稳定，稳步推进保交楼等重点工作”，但实际情况却不容乐观。

多位购买了恒大期房的业主向记者表示，他们已经支付了首付款甚至全款，却面临楼盘停工、交房无期的困境。“银行贷款还在月月扣，但房子却不知道什么时候能到手。” 一位业主无奈地说。这种情况不仅引发了大量维权事件，也给地方政府的维稳工作带来巨大压力。

法律专家指出，香港法院的清盘令主要针对中国恒大（03333.HK）这一上市主体，其境内子公司的资产处置仍需依据内地法律程序进行。“清盘人进驻后，原管理层已无权处置资产，这可能导致境内资产处置更加复杂和漫长。”北京金诉律师事务所主任王玉臣分析道。

退市之后：未完待续的清算与反思

2025 年 8 月 22 日，恒大股份迎来最后一个上市交易日。此后，公司将不再受联交所上市规则监管，但这并不意味着责任的终结。

清盘人将继续有序保全及变现集团资产，以保障债权人利益。然而，对于遍布全球的债权人、供应商和购房者而言，这场清算注定是一场漫长的等待。

香港某资产管理公司董事总经理表示：“恒大清盘涉及跨境资产追踪和债权人协调，预计将持续数年时间。内地与香港法律体系的差异，会给资产处置带来额外挑战。”据了解，恒大的主要资产集中在内地，如何在清盘程序中实现这些资产的公平处置，成为各方关注的焦点。

更深远的影响在于行业层面。恒大的兴衰史成为中国房地产行业高杠杆、高周转模式的典型案例。“恒大退市是一个重要的警示信号，表明房地产企业必须回归稳健经营的轨道。”严跃进指出，“高负债扩张的时代已经结束，房企需要重新构建可持续的发展模式。”

对于资本市场而言，恒大退市彰显了香港联交所维护市场秩序的决心。《上市规则》第 6.01A 条的严格执行，向市场传递了 “长期停牌必退市”的明确预期，这将倒逼上市公司更加注重合规经营和信息披露。

但对于三棵树、亚士这样的供应商和无数购房者来说，制度的完善来得太迟。林先生所在的公司仍在等待法院对恒大诉讼的开庭通知，而更多中小供应商可能已经在这场债务危机中倒闭。“我们不仅要追回欠款，更希望看到责任人受到应有的惩罚。”林先生的话道出了许多受害者的心声。

在恒大总部所在地广州，曾经气派的办公大楼已不复往日喧嚣。这座承载了许家印“造车梦”“地产帝国梦”的企业，最终以退市落幕。但其留下的 2.39 万亿元债务、数千起诉讼和无数家庭的破碎希望，将成为中国资本市场和房地产行业长期反思的样本。

随着 8 月 25 日上午 9 时的临近，中国恒大的上市地位正式终结。但这场资本游戏的代价，却将由整个社会共同承受。

在退市的钟声背后，是无数家庭的焦虑等待，是供应商的艰难求生，也是中国金融市场完善风险防控体系的迫切需求。

恒大的故事，远未结束。

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